Konjunkturreguleret P/E
Kilde: Robert Schiller
Det amerikanske aktiemarked målt ved S&P 500 ligger nu ca. 20% højere end umiddelbart inden coronakrisen ramte i februar sidste år. Foretages en konjunkturregulering af prissætningen, handles aktiemarkedet til en P/E på næsten 38. Det er højere end ved krakket i 1929 og ikke langt fra niveauet under it-boblen i foråret 2000. Tilsvarende ligger forholdet mellem værdien af det amerikanske aktiemarked og realøkonomien omkring 90% over det historiske gennemsnit og højere end under it-boblen. De historisk lave renter forklarer en del af den høje prissætning, men i en situation hvor renterne er på vej op, stilles der større krav til indtjeningsvækst, for at den høje prissætning kan opretholdes. Selvom virksomhederne har rationaliseret gennem det seneste år, og indtjeningsvæksten derved bliver særlig høj i forbindelse med samfundets genåbning, som understøttes af den rekordlempelige finanspolitik, er der ikke plads til mange skuffelser i forbindelse med regnskabsaflæggelserne de kommende kvartaler. Konklusionen må derfor være, at man generelt ikke skal forvente høje aktieafkast den kommende tid. Omvendt synes der ikke at være markant risiko for betydelige kursfald, medmindre renter og inflation stiger mere end forventet.
Når det overordnet set ikke virker udpræget attraktivt at være aktieinvestor i øjeblikket, stilles der højere krav til udvælgelsen af aktier. Her må man lede efter virksomhedsspecifikke investeringsmuligheder, hvor markedet endnu ikke helt har indregnet indtjeningspotentialet. Samtidig kan man hjemtage gevinster på de aktier, der er steget mest og anbringe provenuet i solide og stabile virksomheder. Det er, hvad Thygesen Capital har gjort over de seneste måneder. Eksempelvis er Kuehne+Nagel afhændet efter betydelige kursgevinster i et marked, hvor aktien forekom stærkt overkøbt trods robust indtjeningsfremgang i forbindelse med flaskehalse i de globale forsyningskæder. Virksomhedens attraktive forretningsmodel gør, at det er en af de aktier, der er værd at holde øje med for senere investering, når afkast/risikoforholdet på ny er blevet mere attraktivt.
Provenuet fra salget af Kuehne+Nagel er anbragt i Colgate-Palmolive, der er en markedsledende og særdeles stabil forretning. Virksomheden genererer solide frie pengestrømme svarende til årligt ca. 5% af virksomhedens markedsværdi og har betalt udbytte til aktionærerne siden 1895. Udbyttet er forøget hvert år de seneste 58 år, og der tilbagekøbes løbende egne aktier. Salget er fordelt med 23% til Nordamerika, 21% til Latinamerika, 17% til Europa, 16% til Asien samt 6% til Afrika og Mellemøsten. Under coronakrisen sidste år formåede Colgate-Palmolive organisk at øge omsætningen med 7%. Det var den største fremgang i mere end ti år. 44% af salget hidrører fra "Oral Care", mens 21% stammer fra "Personal Care", 18% fra "Home Care" og 17% fra "Pet Nutrition". Med en P/E på ca. 23 synes aktien at være attraktivt prisfastsat, og den forventes at udgøre et stabiliserende element i porteføljen.
Med større behov for selektivitet i aktieudvælgelsen er det en glæde at konstatere, at GlaxoSmithKline nu ligesom Danone og Hugo Boss har fået en aktivistinvestor i ejerkredsen. Alle tre aktier indgår i Thygesen Capital's portefølje. Aktivistinvestoren Elliott Management har investeret et betydeligt beløb i GlaxoSmithKline med henblik på at accelerere den proces, der allerede er igangsat af virksomhedens ledelse. Den proces angår især opsplitning af virksomheden, der oprindelig er planlagt til næste år, samt skærpet fokus på forskning og udvikling på bekostning af højt aktieudbytte. Thygesen Capital skønner, at alle tre aktier indeholder uforløst potentiale, som aktivistinvestorer kan medvirke til at materialisere.
Generelt er der i øjeblikket meget stor risikovillighed på de finansielle markeder, og det bør give anledning til forsigtighed. Thygesen Capital's investeringsstrategi sikrer fokus på aktier i virksomheder med solid markedsposition og begrænset finansiel risiko. Det er vigtige egenskaber i en situation, hvor inflationsforventningerne er for opadgående.
Porteføljens afkast kunne i april opgøres til 2,0%, og markedsafkastet udgjorde 3,1%. Siden nytår har porteføljen genereret et afkast på 18,0%, mens markedet er steget 12,6%.
Comments